Sự “vụng về” của FED và niềm tin thị trường vào kế hoạch cắt lãi suất

Phần lớn các thông cáo báo chí, hay phát biểu của các thành viên Fed, đều có 1 mục đích tối cao: đó là định hướng thị trường! Điều này vừa để tránh cho thị trường có những cú shock lớn về chính sách lãi suất tiền tệ, hay cũng để kiểm soát tác động của “hành vi bầy đàn” (herd behavior) trên thị trường tài chính, đến từ sự nhạy cảm của phần lớn các nhà đầu tư. 

Hậu quả của những thông điệp định hướng sai lệch từ Fed có thể gây ra những đợt sóng lớn trên thị trường vốn như sự kiện Taper Tantrum năm 2013…, hay những khủng hoảng mang tính hệ thống tài chính như bankrun…, hoặc gây ra những biến số lớn trong hành vi của các nhà đầu tư khiến những dự đoán về kinh tế và lãi suất của Fed trở lên sai lệch. 

Trong tuần qua, có thể dễ dàng nhận thấy, các thành viên Fed đã khá vụng về trong việc định hướng thị trường về tiến trình lãi suất của mình. Hoặc đơn giản, thị trường dường như quá hưng phấn – vượt ra khỏi tầm kiểm soát của Fed.

Bài viết phân tích kinh tế vĩ mô cuối tuần của Viet Hustler lần này, ngoài việc tập trung phân tích việc thay đổi quan điểm từ hawkish sang dovish của Fed và những yếu tố ràng buộc chính sách lãi suất từ Fed, Viet Hustler muốn nhấn mạnh thêm về nguy cơ của việc Fed mất đi khả năng định hướng thị trường. Bài viết được chia làm 3 phần chính:

1. Sự “vụng về” của Fed trong việc định hướng thị trường: nguy cơ information cascade

2. Vì sao Powell đã phải vội vã thay đổi quan điểm chính sách từ hawkish sang dovish chỉ trong 2 tuần?

3. Quan điểm riêng của nhóm tác giả Viet Hustler về những lựa chọn của Fed.

Disclaimer: Các ý kiến dưới đây của Viet Hustler là quan điểm cá nhân, chỉ mang tính tham khảo và càng không phải là lời khuyên đầu tư! Vì vậy, Viet Hustler sẽ không chịu trách nhiệm với bất kỳ quyết định đầu tư nào của độc giả sau bài viết này. 

Sự “vụng về” của Fed trong việc định hướng thị trường: nguy cơ information cascade

“Thị trường đang hưng phấn quá đà khi price-in thái độ dovish của Powell” - độc giả có thể nhận ra thông điệp này đã được lặp lại trong hầu hết các bài viết về thị trường hàng ngày của Viet Hustler suốt tuần vừa qua.

Thái độ này của thị trường, thật ra, cũng đến từ sự thay đổi 180 độ trong thái độ của Powell:

• Đầu tháng 12: Powell vẫn còn khẳng định còn quá sớm (premature) để bàn đến việc cắt giảm lãi suất.

  

• Ngay sau cuộc họp FOMC tuần qua, Powell lại nói: Fed đang bắt đầu cân nhắc thời điểm để nới lỏng lãi suất. 

  

Và sau phát biểu của Powell, thị trường đã price-in sâu và rộng thái độ dovish của Fed:

• Dù dot plot của các thành viên thống đốc Fed sau FOMC chỉ ra sẽ có khoảng 3 lần cắt giảm lãi suất trong năm 2024 (-75bps năm 2024),

• Nhưng thị trường thì lại hào hứng khi price-in mức giảm lãi suất gấp đôi: -150bps (thị trường futures) đến -200bps (overnight index swap) trong năm 2024.

  

• Thâm chí thị trường còn dự đoán 10% khả năng Fed cắt giảm lãi suất ngay từ tháng sau - một điều khá là bất khả thi khi tăng trưởng CPI cốt lõi vẫn ở mức 4%.

  

• Và tương đương khoảng 6-8 lần cắt giảm lãi suất trong năm 2024:

  

Nhằm tránh tình trạng đầu cơ trái phiếu và cổ phiếu với niềm tin Fed trở lên dovish và pivot sớm, thống đốc New York Fed - William hôm thứ 6 đã phải chữa cháy bằng bài phát biểu: Fed chưa bàn đến việc giảm lãi suất vội trong FOMC tuần qua.

Nhưng thị trường chẳng tin cho lắm lời nói của William khi mà những thông điệp từ Fed trở lên rối rắm… 

Và khi thông tin không có tính định hướng (mà games theory gọi đó là information cascade), thì các nhà đầu tư sẽ chỉ tin điều mình muốn và bắt đầu chạy theo số đông (herd behavior):

• Các nhà đầu tư nhỏ lẻ (retail traders) đang liều mình mua vào cổ phiếu các công ty nhỏ và các tài sản rủi ro khác + đầu cơ trái phiếu sau những dấu hiệu dovish từ Fed. 

  

• Chỉ số về mức độ “tự tin vung tiền” (Dumb Money Confidence) của họ đang lên một mức khá cao — mà chỉ được nhìn thấy 3 lần trong suốt 25 năm qua.

  

Với các nhà nghiên cứu lý thuyết trò chơi trong kinh tế tài chính, hậu quả của herd behavior (được gây ra bởi information cascade) không còn xa lạ.

• Tuy nhiên, chủ đề này khá hàn lâm và học thuật, bạn đọc quan tâm có thể đọc tại đây.

Vì sao Powell đã phải vội vã thay đổi quan điểm chính sách từ hawkish sang dovish chỉ trong 2 tuần?

Nguyên nhân 1: Sức ép từ nợ công

• Chi phí trả lãi cho các khoản nợ công của chính phủ Mỹ đã tăng lên USD 949 tỷ…

  • - và sẽ sớm vượt kỷ lục USD 1000 tỷ, hoặc vượt qua chi phí an sinh xã hội vào đầu năm 2024.

  

• Dự báo chu kỳ nợ của chính phủ Mỹ do CBO và BofA:

  • Ngay cả khi Mỹ cắt giảm toàn bộ chi phí an sinh xã hội, thì nợ công vẫn có thể đạt đến 132% GDP vào năm 2050.

  • Trường hợp xấu nhất khi lãi suất cơ bản được duy trì cao hơn +2.5% so với giai đoạn trước, nợ công có thể đạt mức 300% GDP năm 20250.

  

• Do vậy, sức ép từ chính phủ do nợ công cũng có thể khiến Fed phải cân nhắc về lãi suất (dù cho Fed hoạt động độc lập hoàn toàn với Chính Phủ và Kho bạc Mỹ).

Nguyên nhân 2: Áp lực từ credit crunch và thanh khoản của hệ thống ngân hàng

• Sự tăng vọt của BTFP vào tuần đầu tháng 12 (+7.8 tỷ USD), kèm theo 1 tuần tăng nữa sau đó là một ẩn số về khả năng thanh khoản của hệ thống ngân hàng.

  

• Đặc biệt, biểu đồ bên dưới so sánh là lợi tức T-bond 30Y và BTFP: 

  • Lợi tức T-bond 30Y hiện tại đã giảm -100bps so với mức đỉnh hồi tháng 10.

  • Thông thường, lợi tức trái phiếu dài hạn giảm sẽ giảm bớt áp lực về các khoản lỗ chưa được thực hiện của các ngân hàng, nhưng kỳ lạ thay BTFP vẫn tăng đột biến vào đầu tháng 12. 

  

• Sự thật là các khoản lỗ chưa được thực hiện của các ngân hàng thương mại tại Mỹ đã đạt đến mức 30.5% nguồn vốn chủ sở hữu của họ:

  • – điều khá dễ hiểu khi lãi suất cơ bản của Fed vẫn đang ở mức 5.25-5.50%.

  

• Theo kế hoạch, các khoản nợ BTFP sẽ bắt đầu đáo hạn từ tháng 03/2024: 

  • liệu Fed có cắt giảm lãi suất đủ nhanh để dừng chương trình BTFP như dự định 

  • hay sẽ lãi có một cuộc khủng hoảng ngân hàng nhỏ diễn ra như hồi tháng 3 năm nay (biến số nợ của thị trường bất động sản thương mại và nợ credit card vẫn chưa ngã ngũ!).

• Dù hầu hết các doanh nghiệp được hưởng những khoản vay giá rẻ thời Covid vẫn chưa nếm trải khó khăn của credit crunch mang lại, nhưng họ đã nhìn thấy tình trạng thắt chặt tín dụng đã trở lên trầm trọng…

  

• Credit crunch sẽ dần hiện hữu rõ ràng hơn với doanh nghiệp năm 2024, khi hiện nay, những khoản nợ cho các doanh nghiệp nhỏ đang càng ngày càng “hiếm”.

  

Viet Hustler’s opinion:

Dù Fed sẽ cắt giảm lãi suất sớm trong năm 2024, việc cắt giảm đến 6-8 lần năm tới như kỳ vọng thị trường khó có thể xảy ra!

Nguyên nhân là do CPI cốt lõi vẫn còn quá cao - thị trường lao động còn thắt chặt, Fed chưa thể tuyên bố chiến thắng.

• Tăng trưởng CPI cốt lõi tháng 11 vẫn đang ở mức +4% y/y - gấp đôi mục tiêu +2% của Fed:

  

• PCE cốt lõi tháng 10 cũng không khả quan hơn nhiều (+3.5%):

  

  • Fed sẽ theo dõi chặt chẽ chỉ số PCE tháng 11 vào tuần tới vì PCE là chỉ số lạm phát sẽ được dùng trực tiếp trong các mô hình kinh tế vĩ mô của Fed…

• Ngoài ra, thị trường lao động vẫn còn quá thắt chặt khi:

  • Số lượng đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu tuần qua giảm xuống mức thấp nhất trong năm (+202,000) sau khi điều chỉnh theo mùa:

    

  • Tăng trưởng lương thực tế quay đầu tăng trở lại, cho thấy tốc độ tăng lương danh nghĩa đang cao hơn lạm phát:

    

• Việc người lao động còn nhiều lựa chọn việc làm, lương vẫn còn tăng cao, đồng nghĩa với việc lạm phát vẫn còn dai dẳng (wage-price spiral).

Và nên nhớ rằng, mô hình lãi suất của Fed cho thấy: để Fed giảm -1% lãi suất thì 

• Lạm phát (PCE) phải giảm -1%/1.5 ~ -0.66%.

• Hoặc tỷ lệ thất nghiệp phải tăng lên +1%.

• Hoặc tổng hòa giữa lạm phát giảm và thất nghiệp tăng…

  

Bài viết tham khảo: Cơ sở nào cho những quyết định về lãi suất của Federal Reserve? (phần cuối bài)

Mặc dù Fed vẫn bị áp lực từ thị trường tài chính và suy thoái, nhưng Fed thà rằng để nền kinh tế suy thoái và thị trường vốn ảm đạm, còn hơn là nhìn thấy lạm phát tăng trở lại để rồi phải trả cái giá đắt hơn như giai đoạn 1970s-1980s:

KẾT LUẬN

Một lần nữa, Viet Hustler giữ nguyên quan điểm, Fed sẽ không giảm lãi suất quá sâu đến 6-8 lần (tương đương -150bps đến -200bps) như thị trường kỳ vọng. Cho đến hiện tại, kế hoạch cắt giảm 3-4 lần lãi suất trong năm 2024 (như Dot-plot sau FOMC) là một kế hoạch an toàn cho Fed để cân bằng giữa 

- (1) sức ép từ nợ công (hay từ kho bạc và chính phủ) + sức ép từ thị trường tài chính và

- (2)  giữ lãi suất đủ cao để đảm bảo lạm phát không tăng trở lại.

Để kiềm chế việc đầu cơ vĩ mô từ thị trường, các thành viên Fed sắp tới sẽ gửi đi thông điệp cứng rắn như William hôm thứ 6. Tuy nhiên, có một lo ngại lớn hiện nay là information cascade khiến thị trường không còn tin vào tín hiệu (signal) từ Fed, mà lại hưng phấn theo số đông để đầu tư vào các tài sản rủi ro và đầu cơ trái phiếu hiện tại.

Việc nhà đầu tư từ bỏ chiến lược “hold-and-wait” (dừng đầu tư và quan sát thị trường) giai đoạn trước sang “all-in” (liều mình đánh cược vào các tài sản rủi ro), có thể thổi phồng giá trị các tài sản này. Thử tưởng tượng nếu lạm phát tăng trở lại và Fed buộc phải tiếp tục thắt chặt lãi suất và tiền tệ, hoặc đơn giản là Fed tiếp tục giữ lãi suất cao lâu hơn trong năm 2024-2025, liệu sẽ có bao nhiêu “bong bóng” tài sản nhỏ lẻ sẽ bị vỡ hàng loạt trên thị trường?