Ám ảnh nợ công của Mỹ: dấu chân trên thị trường tài chính toàn cầu

Bên cạnh lạm phát và môi trường lãi suất cao, nợ công tại Mỹ vẫn đang được cộng dồn ngày một nhiều lên một cách âm thầm. Độc giả của Viet Hustler có thể đã quen với cảnh báo về khả năng khủng hoảng nợ công bùng nổ ở Mỹ. Nhưng có lẽ không nhiều người nhận ra ảnh hưởng của việc nợ công cộng dồn này đang dần hiện hữu từ từ trên thị trường tài chính toàn cầu khi:

• Nhu cầu về trái phiếu Kho Bạc Mỹ của khối ngoại giảm, 

• Đồng USD và trái phiếu Mỹ bị mất vị thế là tài sản dự trữ của các ngân hàng Trung Ương, và 

• Khả năng sẽ có nhiều căng thẳng trên thị trường tài trợ ngắn hạn như overnight repo xảy ra… 

Do vậy, chuyên mục kinh tế vĩ mô cuối tuần này của Viet Hustler sẽ dành để cập nhật các dữ liệu gần đây về tình hình nợ công của Mỹ. Đặc biệt, Viet Hustler sẽ phân tích cơ bản về cấu trúc nợ mất cân bằng hiện tại của chính phủ Mỹ và những hậu quả đi kèm.

Disclaimer: Một vài quan điểm dưới đây mang góc nhìn cá nhân từ nhóm tác giả tại Viet Hustler, và không phải là lời khuyên đầu tư.

Tình hình phát hành nợ của chính phủ Mỹ những năm gần đây

• Tổng dư nợ của Kho Bạc Mỹ đã tăng 5x lần trong ~16 năm (tính từ năm 2008).

  • Và hiện tại, trần nợ công gần như không còn được chính phủ Mỹ để tâm!

  

• Nợ ngắn - trung hạn thì nhiều hơn nợ dài hạn: 38 % dư nợ sẽ đáo hạn trong 2 năm tới.

  

• Lượng nợ trung-dài hạn (đáo hạn trong từ 2 đến 30 năm) mà chính phủ Mỹ đang phát hành cũng không ngừng tăng cao:

  

  • Giai đoạn tăng cao bất ngờ năm 2020-2021 là để tài trợ cho các thiệt hại về đại dịch Covid…

  • Nhưng hiện tại nợ lại tăng cao như vậy…. là để tài trợ cho chi phí trả nợ đang dần tăng cao và thâm hụt chi tiêu tài khóa (lên đến >-6% GDP).

  

Nhiều người cho rằng việc lợi tức trái phiếu Kho Bạc Mỹ (chi phí đi vay của chính phủ Mỹ) tăng nên trong 2 năm qua là do Fed tăng lãi suất…

Điều này đúng! Nhưng chưa đủ! 

Ngay cả khi Fed cắt giảm lãi suất 2 năm tới, chưa chắc chi phí vay nợ của chính phủ Mỹ đã quay về mức thấp được như thời kỳ trước Covid.

• Đơn giản vì tổng dư nợ thị trường của chính phủ Mỹ đang ở ngưỡng báo động: chiếm ~99% GDP nước Mỹ (dự kiến lên ~120% GDP vào năm 2033)

  

Ngoài việc dư nợ cộng dồn tăng cao, cấu trúc nợ của chính phủ Mỹ đang ngày một thiếu cân bằng….

• …. điều này đã bắt đầu ảnh hưởng đến vị thế của trái phiếu chính phủ Mỹ cũng như đồng USD trên thị trường tài chính quốc tế!

• …. và sự cân bằng của chính thị trường tài chính Mỹ!

Sự mất cân bằng trong cấu trúc nợ của Mỹ: dấu chân lên thị trường tài chính toàn cầu

Có 2 vấn đề về cấu trúc nợ thị trường của Chính phủ Mỹ có thể đe dọa đến thị trường tài chính và vị thế của nền kinh tế hàng đầu này: 

Vấn đề 1 - Nhu cầu nắm giữ trái phiếu Kho Bạc Mỹ đang giảm trong khối các nhà đầu tư tổ chức toàn cầu

Nhu cầu trái phiếu Kho bạc Mỹ của khối ngoại giảm: đặc biệt với các tờ trái phiếu trung hạn (<10 năm) đang là điểm nóng trên thị trường nợ.

• Đặc biệt khi nguồn cung nợ Kho Bạc Mỹ tăng lên trong những năm qua khiến cung đã vượt quá cầu…

(Các số liệu dưới đây chỉ được cập nhật đến cuối tháng 3/2024)

• Lượng nắm giữ trái phiếu kho bạc của các nhà đầu tư nước ngoài có vẻ vẫn tiếp tục tăng và đạt mức cao mới trong tháng 3: ở mức > USD 8,000 tỷ.

  

• Nhưng mức tăng nắm giữ của khối ngoại không theo kịp mức tăng phát hành nợ của Kho bạc!

  • Các nhà đầu tư (NĐT) bên ngoài nước Mỹ hiện chỉ nắm giữ 30% tổng dư nợ thị trường của chính phủ Mỹ, giảm từ mức đỉnh 55% vào năm 2008.

    

Đặc biệt:

• Các NĐT tư nhân nước ngoài (Foreign Private) đang tăng cường nắm giữ nợ kho bạc Mỹ. 

• Còn các tổ chức tài chính (công) ngoài Mỹ (Foreign Official- bao gồm chính phủ và ngân hàng trung ương) đã giảm dần việc nắm giữ trái phiếu Kho bạc Mỹ những năm qua.

• Lượng Tín phiếu Kho Bạc (T-Bill, có thời hạn <1 năm) của các NĐT tư nhân nước ngoài đã vượt xa lượng mà các tổ chức tài chính nước ngoài nắm giữ.

• Lượng T-bond và T-Notes mà NĐT tư nhân nước ngoài nắm giữ cũng đã tăng khoảng +2,500 tỷ USD kể từ năm 2010

  • … hiện ngang bằng với số lượng nắm giữ bởi các tổ chức đầu tư công ngoại. 

  

• NĐT tư nhân ngoài Mỹ cũng đang nắm giữ một mức ổn định ~20% lượng T-bond và T-Note trên thị trường… dù Kho Bạc đã tăng cường phát hành nợ.

• Trong khi % nắm giữ các trái phiếu này của các tổ chức tài chính công ngoại lại giảm khá nhiều…

  

Đến đây bạn đọc có thể đặt câu hỏi: 

• Vậy nhà đầu tư tổ chức tài chính công giảm việc nắm giữ trái phiếu Kho Bạc Mỹ thì đã sao? 

• Không phải nhu cầu của các nhà đầu tư tư nhân vẫn tốt sao?

=> Câu trả lời là: Không hề tốt!

Bởi lẽ:

• NĐT tư nhân có xu hướng nhạy cảm hơn về giá/lợi suất của trái phiếu: 

  • Họ mua vào trái phiếu Kho Bạc Mỹ nhiều hơn vì lợi suất tờ trái phiếu này đang tăng – mà đó vẫn là tài sản an toàn bậc nhất! 

• Trong khi nhà đầu tư tổ chức ít nhạy cảm hơn do xem xét về lợi ích lâu dài: 

  • Và họ trước kia vẫn luôn là đối tượng dự trữ trái phiếu Kho Bạc Mỹ chính:

    • … thể hiện rõ ràng vị thế khi đó của đồng USD (được dự trữ thông qua trái phiếu Mỹ) còn mạnh mẽ!

    

  • Việc họ giảm nắm giữ lượng trái phiếu chính phủ Mỹ vì họ đang nghi ngờ chính sức mạnh đồng USD và mức độ ảnh hưởng của nền kinh tế Mỹ!

Và rõ ràng, việc nhu cầu nắm giữ trái phiếu Kho Bạc Mỹ của các tổ chức đầu tư suy giảm hiện nay song hành với việc vị thế của đồng USD giảm:

• Đặc biệt khi hệ thống PetroDollar đang bị đe dọa:

  • Đồng Dollar có thể không còn là đồng tiền duy nhất trong giao dịch dầu thô! (Chi tiết: phần cuối trong Podcast của Viet Hustler)

• Và tất nhiên, trong một Podcast khác, Viet Hustler đã từng phân tích: 

FYI: Nhu cầu trái phiếu Kho Bạc Mỹ tại Trung Quốc + Hongkong giảm -- thay thế bằng nhu cầu tăng tại Châu Âu => Thể hiện 2 cực ảnh hưởng của các đồng tiền chính: 

• Các đồng tiền tại Châu Á hiện nay đang dần bị ảnh hưởng ngày càng nhiều bởi sự biến động của đồng Yuan. 

• Trong khi USD vẫn giữ vị thế top đầu nhưng lại có ảnh hưởng lớn hơn ở phương Tây.

  

Vấn đề 2 - Kho bạc Mỹ đang phát hành quá nhiều nợ ngắn hạn

• Dư nợ của Mỹ tăng cao + lãi suất vay cũng tăng cao: khiến chỉ riêng chi phí trả lãi vay nợ của Mỹ đã vượt quá chi tiêu quốc phòng.

  

• Điều này khiến Kho Bạc không muốn phát hành nợ dài hạn:

  • vì Yellen không muốn khóa các khoản nợ với lãi suất cao trong 3,  5 hay 10, 20 thậm chí là 30 năm

  • cho nên Yellen vẫn luôn hi vọng năm tới Fed cắt lãi suất nhiều hơn.

=> Đây là động lực chính khiến Kho Bạc phát hành càng nhiều nợ ngắn hạn với Tín phiếu kho bạc thời hạn dưới 1 năm, T-bill.

• Trong quý 1/2024, Kho Bạc Mỹ đã phát hành gần 80% nợ mới bằng T-bill !

  

Câu hỏi tiếp theo:

Vấn đề của phía chính phủ Mỹ:

• Không thể tài trợ cho các dự án kinh tế dài hạn:

  • Kho Bạc luôn phải quan tâm lo lắng đó là QUAY VÒNG NỢ - hàng tuần, tháng, và quý… mà không có nguồn vốn lâu dài.

  

• Điều này khiến dư nợ thì tăng lên mà tài khoản thanh toán (lượng tiền để chi tiêu) của Kho Bạc thì lại không tăng cao tương ứng:

  

•  Việc phát hành nợ ngắn hạn để trả nợ dài hạn (qua chương trình buyback- mua lại nợ của Kho bạc) khiến nguồn vốn dài hạn của chính phủ Mỹ giảm.

  • Chưa kể chương trình buyback (với số tiền bên dưới) chỉ có tác dụng xoa dịu thị trường nợ – mà không giải quyết vấn đề dư nợ tồn đọng khổng lồ!

  

Nhưng vấn đề riêng của chính phủ Mỹ không trầm trọng bằng ảnh hưởng lên thị trường tài chính toàn cầu:

• Nếu Kho Bạc tiếp tục tung lượng lớn T-Bill tràn ngập thị trường, có thể gây hại cho việc thắt chặt định lượng (QT) mà Fed dùng để chống lạm phát:

  Vì sao? 

  Vì T-bill vẫn được tính trong cung tiền M2! 

  • Thay vì khóa tiền của họ trong khoản đầu tư dài hạn, người dân bỏ tiền vào T-Bill và có thể rút ra dễ dàng sau vài ngày / tuần / tháng để tiêu dùng.

  • Đặc biệt khi họ kiếm được chút tiền lãi từ T-Bill hiện hữu trong tài khoản của họ, họ sẽ có thêm động lực tiêu tiền!

• Việc dư thừa nguồn cung T-bill sẽ làm nhiễu loạn thị trường nợ ngắn hạn và thị trường vay liên ngân hàng (interbank).

  • Còn nhớ đợt khủng hoảng repo tháng 9/2019: khi buyer thiếu hụt trên thị trường repos, lãi suất trên thị trường overnight repo đã tăng lên 10% khiến Fed phải can thiệp vội.

    

  • Tất nhiên, ảnh hưởng của việc nguồn cung T-Bill tăng sẽ không làm nhiễu loạn thị trường repo bất ngờ như vậy…

  • … nhưng về lâu dài cũng sẽ làm giảm nhu cầu thị trường repo – khiến lãi vay ngắn hạn trên thị trường interbank tăng dần!

KẾT LUẬN

Có thể thấy rằng, bên cạnh việc dư nợ cộng dồn của chính phủ Mỹ dần tăng cao, thì cấu trúc nợ công của Mỹ cũng đang dần mất cân bằng — khi Kho Bạc đã phát hành 80% nợ mới trong quý I/2024 thông qua nợ ngắn hạn (T-Bill). Nếu chúng ta nghĩ rằng dư nợ cao, nhiều nợ ngắn hạn hơn dài hạn… vẫn chưa đủ tạo ra làn sóng gì lớn trên thị trường nợ … thì có lẽ chúng ta đã nhầm!

• Lợi tức trái phiếu (chi phí vay nợ của chính phủ Mỹ) ngày càng tăng cao … khiến chi phí trả lãi vay đã chính thức vượt quá chi tiêu quốc phòng!

• Nhiều nợ được phát hành - nhưng túi tiền của Kho Bạc để chi cho các dự án quốc gia không tăng tương ứng với tốc độ tăng nợ…

• Chương trình buyback trái phiếu của chính phủ Mỹ có thể sẽ khiến cuộc chiến lạm phát của Fed trở lên khó khăn hơn.

Bên cạnh đó, dấu chân đầu tiên của vấn đề phát hành nợ công ồ ạt của Mỹ đã hiện hữu trên thị trường nợ quốc tế:

• Nhu cầu của họ có quan trọng không? ===> Quá quan trọng!

Các tổ chức đầu tư nước ngoài (bao gồm cả các ngân hàng Trung Ương) dự trữ trái phiếu Kho Bạc Mỹ như một cách để dự trữ đồng USD mà không bị mất giá:

• Vì tầm quan trọng của đồng USD trong thương mại quốc tế, thương mại năng lượng và tài chính khiến họ có thể cần USD bất cứ lúc nào.

Và việc họ đang giảm lượng dự trữ trái phiếu Mỹ đang đồng thời xảy ra cùng lúc với việc vị thế đồng USD bị lung lay trên thị trường hàng hóa và năng lượng!